黄金作为一种特殊的商品,有着与其他商品截然不同的特性,这种特性来源于黄金自身的物理属性和曾经担任的货币职能。自20世纪70年代,黄金价格不再与美元直接挂钩,黄金的货币属性逐渐减弱,商品属性不断增强,黄金商品的供求关系分析成为市场上的主流观点。这一部分,我们就影响黄金价格的供求关系进行分析,从单因素的角度解析黄金价格的主要影响因素。
一、黄金供给因素分析
一般来说,黄金的供给来自矿产金、再生金、央行售金和生产商对冲四个部分。矿产金是每年黄金的开采量,是黄金供给的主要方式。再生金指的是首饰等回收后再做成金锭投入黄金市场,而非以旧换新。央行售金是指各国中央银行和国际组织销售所持的黄金。生产商对冲是生产商利用现货、期货和期权市场进行保值的活动。
1.黄金供给的特殊性
黄金具有的稳定性和永不磨损性使开采的黄金大部分仍完好地保存在地面上,这就形成了巨大的黄金供给储备——地面存金。地面存金让黄金的供给和需求之间形成缓冲,使黄金的供给更有弹性。对一般商品而言,需求的变化主要源于外生变量,如GDP、经济周期等因素。某种商品需求的突然增加无法被供给的相应增长消化,从而导致了该商品价格的上涨。对黄金而言,地面存金会降低突发需求对价格形成的冲击,某些需求方面的变化不会对黄金价格造成影响。
地面黄金存量主要分为珠宝首饰、工业用金、投资、中央银行和其他五部分。各部分之间的比例在过去几十年间变化很大,例如1950年首饰用量为17000吨,占当时地面存金总量的27％,2006年首饰在地面存金总量中所占的比例超过了一半。中央银行分项的比例,包括中央银行、政府机构和国际货币基金组织、国际清算银行和欧洲中央银行等,则从1950年的50%以上下降到了2004年的18％。不过,地面存金总量一直保持上升趋势,截至2006年底,地面黄金存量为158000吨。图2-1显示的就是2004年底地面黄金存量的构成情况。
图2-12005年底地面存金分布情况
2.矿产金
地球上的黄金分布很不均匀,尽管目前世界上有80多个国家生产金,但是各国的黄金产量差异很大。2006年世界产金国前10名依次为：南非、美国、中国、澳大利亚、秘鲁、俄罗斯、印度尼西亚、加拿大、乌兹别克斯坦、加纳。中国黄金产量近年来一直处于世界排名第四的位置,2006年中国黄金产量大幅增加了17吨（即8%）,达247吨,凭借这一产量一举取代了澳大利亚世界第三大黄金生产国的地位。目前,世界每年矿产黄金2500吨左右,这是人类几千年不断探索和努力的结果。
从人类社会发展的全局来看,19世纪是一个十分重要的世纪。19世纪之前,人类社会的黄金生产力水平非常低,人类总共生产的黄金不到1万吨。
19世纪开创黄金生产新纪元的是18世纪中期俄国乌拉尔山东坡岩金矿的发现,这个发现使俄国采金业开始复苏。虽然当时产量并不很高,但这使沙皇看到了希望,从而加强了金矿资源勘探工作。在这之后的70年里,俄国又发现并开采了许多金矿,到1840年,俄国的黄金年产量已经达到43.5吨,1847年,俄国黄金年产量占全世界年总产量的60%。
1848年,美国加州发现了黄金,很快就有数千人汇集在此寻找金矿,第一年生产了25万美元的黄金,第二年增加了40倍,之后黄金产量逐年提高,1852年产量达到77吨,1853年达到93吨。
1851年,澳大利亚也发现了黄金。澳大利亚黄金产量开始快速提高,1852年产金26.4吨,1853年年产金达到70吨。
之后是南非在1886年发现黄金。1887年南非的黄金产量仅有1.2吨,5年后增加了25倍,达到30吨,1898年达到120吨,居世界第一。直到现在,南非总计生产了数千年来全世界矿产黄金总量的40%。
赶上19世纪黄金生产力大发展末班车的是加拿大。1896年,两个探金者亨德森和卡马克在捕捞大马哈鱼时,在克朗代克发现了黄金,从而诞生了一个新城市——道森市,这一地区的黄金一直开采到1966年。
总结19世纪世界黄金生产历史,可以看出,18世纪的100年间,全世界共生产黄金不足200吨,到19世纪达到了1.15万吨,是18世纪的57.5倍,其中1850～1900年间就生产了1万吨,也就是说,19世纪后50年全世界平均每年产金200吨。
进入20世纪,总的来说,世界上黄金的生产总体呈上升趋势,分别出现过几次产量大增的现象。1900年,世界黄金年产量300吨,20世纪早期最高年份产量达到每年700吨,30年代最高产量年份达到每年1300吨,60年代最高产量年份产量接近1500吨,80年代世界黄金年产量突破2000吨,20世纪90年代至今产量总体还在增长。
19世纪形成的世界黄金生产力分布的基本格局延续至今,形成的产金大国目前仍然是当今世界上最重要的黄金产出国。自1980年以来,南非的产金量呈下降趋势,20世纪90年代以后,下降速度稍有加快,但其产金量仍居世界第一位；美国的产金量一直处于不断增长状态,特别是自80年代后期起,已跃居世界第二位；澳大利亚的产金量自80年代末至90年代初,产金量趋于稳定,变化不大。目前全球主要产金国有：南非、美国、澳大利亚、俄罗斯、加拿大、中国。不过,百年来世界黄金生产格局也有一些变化,特别是近年,在美国、非洲黄金产量下降的同时,南美的秘鲁、阿根廷以及东南亚的黄金产量却在显著增加,其中,拉丁美洲黄金产量已占到全球的14%。
目前全球每年矿山生产的黄金为2500多吨,约占总供应量的70％（如图2-2所示）。2001年全球黄金产量突破2600吨,是历史上最高的,随后一直呈下降趋势。预期2010年全球黄金产量将不足1866吨,相比2006年产量的2467吨大约下降30%。从产金分布的地区看,南非、北美和澳洲依然是最主要的产区,但已呈现出日渐衰落的势头。中国、俄罗斯、印度尼西亚、秘鲁等国家在迅速追赶上来,不过和前几名还有一定的差距。
图2-2矿产金与黄金价格走势对比
资料来源：GFMS；LBMA
由于地面存金量的存在,每年黄金产量与价格之间关系并不明显,不过产量上升会增加市场上黄金的总供应,从而抑制金价的上涨。反过来,金价上涨则会刺激对黄金开采业的投资,使黄金产量增加。
3.再生金
黄金很容易被重新熔炼加工后获得,于是,再生金成为黄金供给的重要组成部分。再生金是以前黄金制品重新熔炼或提纯制成的金条,不包括未经重新加工就再次销售的珠宝、金条和金币。大部分再生金来自于珠宝首饰,少部分来自于工业产品、金条和金币。
通常人们认为,金价对再生金的供应量起着决定性的作用,当金价显著波动时,供应量会大起大落。金价确实是影响再生金供应量的重要因素,但是,单纯的价格因素并不足以引发再生金的变化,因为再生金主要来自旧首饰、报废的电脑零件、电子设备、假牙以及其他各式各样的黄金制品,没有紧急需要人们不必将这些有实用价值的黄金变现。再生金的供应量往往受金价和其他因素共同影响,其中对金价变动的预期对再生金供给意义重大,当人们预期金价仍会继续上涨时,即使金价已经处于相当高的位置,人们也不会立刻抛售再生金,而是希望在更好的价位抛售。反之,则会立即抛售。
另一个影响因素是经济周期。在经济衰退的时候,再生金市场供求增加,这时,最先受到经济衰退影响、现金出现问题的个人和机构会套现存有的、不能作为直接支付手段的黄金,形成再生金的供给。与此同时,对未来经济前景不确定的理性预期,使人们不会继续在股票等风险较大的证券上投入资金而投资风险小的产品。另外,政府为了刺激经济会调低利率,将资金存入银行或购买债券的低风险投资策略只是为保值而已,如果遇到通货膨胀,价值还会下降。相比之下,黄金的内在稳定性,是最可靠的保值手段,这使有剩余资金的人更愿意持有黄金。而在经济增长阶段,一方面,人们不需要急着将手中的再生金套现；另一方面,黄金和其他投资工具相比,既不会生息也不会分红,人们对黄金投资的热情就会降低,这使再生金的供给减少。
图2-3反映了近十年来再生金供给的变化趋势。1998年再生金数量突破1000吨,主要是因为1997年开始的东南亚经济危机造成该地区黄金大量回收。其中韩国的黄金筹集活动聚集了来自民间大约300吨的黄金以帮助国家度过外汇短缺的危机。随后两年的金价上涨也使2001年、2002年和2003年的再生金的数量分别从前几年的每年600多吨增加到了700、800、900多吨。2006年,在金价快速拉升的情况下再生金接近1998年来的高点,说明投资群体对黄金价格上涨投了反对票。
图2-3再生金与黄金价格走势对比
资料来源：GFMS；LBMA
4.央行售金
中央银行和国际组织拥有的黄金储备不到地面黄金存量的1/5,近几年,这一数字一直呈现减少趋势。欧洲和北美的中央银行占了黄金储备的绝大部分,这主要是以前金本位制造成的结果。由于各国中央银行对持有黄金的态度各不相同,有的银行在增加黄金储备,而
有些银行则采取减少黄金储备的政策
图2-4黄金储备分布情况
资料来源：WGC
伺机出售黄金,所以对国际市场的金价也有很大的影响。图2-4显示出黄金存量在国家和国际组织之间的分布情况。
1999年,国际金价下跌到20年来的最低水平,其主要原因就是央行售金所产生的影响。5月7日,英国宣布调整国家货币储备计划,决定出售黄金。随后,国际货币基金组织表示也将抛售手中的310吨黄金,所获收入用于资助重债国的债务减免。在一系列消息的刺激下,黄金价格一路下跌,8月25日国际现货金价跌至251.50美元/盎司。为了防止金价进一步下跌,各国政府呼吁成立一个中央管理机制,统一管理今后国际市场的售金行为。在各方共同努力下,1999年9月26日,欧洲15家中央银行达成了《华盛顿协议》,协议对签字国未来5年的售金数量做了限定,并限制了签字国在黄金借贷和衍生品方面的数量。9月27日,国际金价从270美元/盎司大幅飙升,到10月5日最高点一度触及338美元/盎司。1999年到2004年之间,央行年均黄金供给量在520吨左右,其中接近80%的出售来自于央行售金协议国。
进入2006年,央行售金情况出现了新的变化（如图2-5所示）。据央行售金协议国公布的信息显示,第二期售金协议很有可能达不到售金上限的2500吨。2005年伦敦贵金属市场年会上,俄罗斯、南非和阿根廷政府表示要增加黄金储备。此外,中国等美元储备快速增长的亚洲国家也有调整储备结构的需求。这些情况使得未来央行售金呈现下降的趋势,对黄金价格起到支撑作用。
图2-5官方售金与黄金价格走势对比
资料来源：GFMS；LBMA
5.生产商对冲
对冲又称做套期保值,是利用现货市场和期货市场同时进行两个数量相等而方向相反的买卖,即在买（卖）现货的同时,在期货市场上签下卖（买）相同数量期货的合同,以便当市场发生不利于自己的变动时,可以在未来某一时间通过将期货平仓获利来抵偿因为现货市场价格变动所带来的亏损。在黄金市场上,通过对冲对现货市场和期货市场的黄金进行组合投资,在一定的风险条件下不仅降低了风险,而且能够最大限度地获取利润。在预期收益一定的前提下把风险降到最低,并不仅仅是锁定交易者在现货市场部位的收益。这种对冲本身不一定是投机,而是一种主动的、稳健的操作行为,可以为投资者和企业防范价格波动风险,所以国际上许多企业和投资者都在运用。
生产商进行对冲交易出于3种考虑：首先,通过远期销售以期货溢价的方式锁定未来的利润；其次,保护收入不受价格下跌的影响；最后,为融资需要偿还债务。在1980年到1999年期间,黄金价格不断下跌,许多金矿使用对冲来保护自己增加盈利。这样一来,市场上的黄金供应就增加了,不但有已经开采出来的黄金,而且有尚未开采出来的黄金在市场上出售,从而导致金价继续下跌。而金价越下跌,矿山的对冲就越多,有些金矿甚至把今后几年乃至十几年才能开采出来的黄金都拿来进行对冲。这种恶性循环在黄金价格接近生产成本250美元/盎司以后才出现了改观。
2000年后（如图2-6所示）,低迷的金价和高企的成本使得减持对冲成为大多数矿山的基本政策,由于以前做对冲时,黄金已经提前在市场上销售,所以在减持的时候,市场上就减少了黄金的供应量。迄今为止,对冲减持的趋势仍未发生改变。大量对冲减持是由到期交割和回购组成的,回购的主要原因是公司倒闭、兼并或降低对冲上限。减持对冲改变了黄金商品的供求关系,成为支撑金价上涨的又一因素。
图2-6生产商对冲变化图
资料来源：GFMS
二、黄金需求因素分析
黄金需求分为黄金消费和黄金投资两部分。黄金消费指用于首饰业及其他用金业,如电子、装饰、医疗等行业的黄金；黄金投资则是指用于储备、储蓄或投机用的金条、金币等方面的黄金。
1.黄金需求的特殊性
黄金的金融属性和商品属性决定了黄金需求的特殊性。现在,人类生产出的15万多吨黄金中2/3以上作为储备资产,体现了储藏价值的功能,这包括央行储备、个人投资和发展中国家个人持有的足金首饰。不足1/3作为一般性商品,体现了黄金消费功能,这包括西方国家喜爱购买的K金饰品和工业用金。消费和投资将黄金需求划分为两大类,实际上两者之间并没有清晰的界限。例如,一些黄金首饰的购买是出于投资,而一些金币和奖章更贴近于消费。同样来说,消费需求是投资增长的基础,而投资增长又反过来促进消费的进一步增加。不过,由于黄金的投资需求消化了大部分地面存金和新增矿产金的供应,所以,投资才是黄金价格上涨的真正动力。
黄金作为“超国家货币”,它的内在价值不依赖于任何政府或组织所赋予的信用而存在,这是黄金与其他资产（如纸币、国债等）的最大区别。1976年1月《牙买加协议》从法律上正式解除了黄金在世界主要市场的货币功能,黄金不再是各国汇率的基础,黄金储备不再在平衡国际贸易和国际收支逆差中起主要支付手段的作用。但是,现在断定黄金将彻底退出金融领域还为时过早。黄金虽然不再执行货币功能,却仍然是各国中央银行官方储备的重要组成部分。目前,国际上仍然有28000吨黄金作为储备储存在各国中央银行,其中,仅美国就储存了8135.5吨黄金,同时还有2万多吨黄金是私人拥有的投资财富。
2.首饰用金
首饰用金一直占据着黄金消费量的最大份额,由于无法严格区分首饰金中的消费与投资的比重,所以,仍然把首饰用金作为消费需求的一方。各国对首饰的需求癖好不尽相同,首饰需求很大程度上受到文化和社会因素的影响。不过,不同的社会群体对黄金的情感却是相同的。例如,世界大多数人群对黄金的需求源于特殊的场合,像情人节、婚礼、周年庆典或生日等日子。黄金首饰需求存在季节性,每年的第四季度黄金需求出现明显的上涨,这是因为印度的排灯节、西方的圣诞节和与新年有关的节日。第一季度的黄金首饰需求排名其次,这源于中国的新年、印度的婚礼季节和情人节。第二季度和第三季度有关的节日相对较少,因此,首饰用金数量出现明显下降。
2001年到2002年间,受铂金和钻石等其他材料首饰销量增加、用K金首饰代替足金首饰倾向的影响,黄金首饰需求分别比上年下降了3.88%和10.98%。2006年,受国际金价上涨和波动率增加的影响,首饰用金的消费量仅为2280吨,相比上年下降了16%,不过以平均金价估算价值约在440亿美元相比,比上年增长了13.7%（如图2-7所示）。2007年以来,随着黄金价格走稳并呈现节节盘升的局面,消费者对金价走势转为乐观,首饰需求出现恢复性上涨的可能性增加。
图2-7首饰需求量和需求金额的情况
资料来源：GFMS
印度是世界上最大的黄金饰品需求国,统计表明,2006年印度首饰金需求量约为521吨,同比上年下降了14%还多。印度一半以上的黄金需求来自农村和乡镇,在这些地区,金链子和金手镯等黄金饰品是个人保有财富的主要方式。在金饰品需求领域,美国是世界第二大的黄金珠宝市场（2006年数据为308.7吨）和最大的零售市场。零售总额与珠宝价值的相关性远远大于商品本身的含金量。
中国的黄金饰品行业直到2002年才放开。在中国,绝大多数销售的金饰品是24k纯金,通常用于正式的场合或者与其内在价值相关的储蓄。现在,来自意大利的k金和18k金吸引了市民的需求,从长远来看,中国的k金消费还处于起步阶段,尽管起点低,但增长潜力仍然很大。
3.工业用金及其他
黄金的商品需求主要表现在工业用金方面,其中电子工业用金占到工业用金量的60%～70%。黄金独一无二的完美性质,使其广泛用于电子、通讯、宇航、化工、医疗等领域之中。2006年工业用金量为451吨（如图2-8所示）,相比2005年增长了11%,其中电子工业用金增加了9%；装饰业和其他工业略有上升；牙科由于部分被钯所代替,基本维持了稳定局面。总的来说,工业用金仅占总用金量的15%左右,这部分需求的波动对黄金价格影响不大。
图2-8其他制造业需求量和需求金额情况
资料来源：GFMS
4.黄金投资
一般来说,可确认黄金投资定义为金条和金币的购买,在某些发展中国家,金线和金块也可以作为投资对象。可确认黄金投资包括金条囤积、金币销售、奖章、黄金ETF和其他投资方式。有些统计方法把推断净投资列入其中,实际上推断净投资是从其他供求因素推导出来余额,其计算方式是独立的,反映出投资在黄金需求中的数量（在逆向投资的情况下,是在供给中的数量）,而这部分投资是没有列入广义的世界投资范畴之内的。
黄金投资的投资者可分为个人投资者和机构投资者,实际上,这两类人群很难区分,有些时候个人投资者可以拥有相当数量的黄金。黄金投资受世界政治、经济形势的影响,也和各个国家、地区的形势有关。例如2002年初,日本银行取消对大额存款的保险,导致日本人大量买入黄金,使黄金投资剧增。
图2-9黄金投资趋势变化图
资料来源：GFMS
图2-9反映的是近十年来可确认黄金投资的走势变化图。从中可以看到,金条囤积不仅占据了可确认投资的大部分比重,而且变化相对活跃,这种变化反映出投资者对实体金的需求程度。2006年,受日本金条囤积大幅减少的影响,金条囤积仅为226吨,相比上年减少了14%。与金条囤积相比,金币和奖章的用量相对平稳,2006年两者的用量分别为129吨和59吨。
与金条囤积逐年递减的趋势相比,近年来在交易所上市的黄金基金（ETFs）成为黄金投资的新亮点（如图2-10所示）。2003年,黄金指数化产品上市以来,就被众多人士追捧,这来自于一个被长期事实论证的道理：首先,黄金以及相关指数产品长期趋势是向好的；其次,指数基金的表现可以跟踪指数产品的表现,指数基金长期表现优于所有主动化投资基金的平均水平。因此,指数基金成为最好的投资选择。2004年11月18日,美国的第一支黄金ETF产品StreetTRACKSGoldtrackerETF(GLD)开始交易之后,场面十分火爆。GLD刚刚推出时,规模不过0.62吨,到了12月1日,GLD的总规模已经增加到103.57吨黄金,市值近15亿美金。前后不过10个交易日,规模就增长了167倍。2005年上半年,黄金价格出现调整而该基金的规模仍然不断增长,这表明投资黄金机构继续看好后势。到2005年底,GLD的规模继续增长,其总量已经达到263.28吨。黄金基金投资者的目标是市场长远而持续的收益,因此,其规模变化无疑为投资者提供了良好的指引。
图2-10全球主要黄金ETFs基金持有黄金情况
资料来源：GFMS
总的来看,2006年黄金可确认投资占总需求量的19%。过去5年,年均黄金投资需求约占总需求的13.8%,总值在68亿美元上下。数据显示,可确认黄金投资从2000年不足需求总量的4.8%到2006年已经上升到18.9%。目前全球黄金投资仍然呈现上升趋势,投资热情的高涨成为推动金价上涨的主要动力。
三、影响黄金价格的其他因素
由于黄金的多重属性,在分析黄金走势的时候,单纯用供需因素进行分析是远远不够的。因素分析法就可以弥补这种不足。从大的方面讲,技术分析和供需分析中的每一个因素都可以作为因素分析法的因素之一；从小的方面讲,因素分析来自于对市场近期走势的总结,抓主要矛盾,完成对后期走势的预测。通过实践经验的总结,影响黄金价格的因素有20种左右,抛开与供需关系有关的影响因素,这里主要就美元走势、基金行为、股市和相关商品与黄金的关系进行分析。
1.美元与黄金的关系
美元对黄金市场的影响主要有两个方面,一是美元作为国际黄金市场上的标价货币,与金价呈现负相关。假设金价本身价值没有变动,美元下跌,那金价在价格上就表现为上涨。另一个方面是黄金作为美元资产的替代投资工具。一般而言,在美元汇价看涨的时候,投资于美元资产的资金会急剧增加,黄金市场则会相对冷落,黄金价格也会下跌。反之,黄金则会受到追捧,价格也会上升。从黄金价格变动的趋势我们可以清楚地看出这点（如图2-11所示）。例如1985～1987年,美元对瑞士法郎贬值40%,而黄金价格从每盎司300美元上升到500美元。再如,近期黄金价格的大幅度上升,与美元汇率的相对走弱有很大关系。
图2-11黄金与美元指数比较图
从2000年的历史数据统计来看,美元与黄金保持着大概80%的负相关关系,美元与黄金的关系越来越趋近于-1。因此,我们在分析金价走势时,美元汇率的变动是重要的参考。美元疲弱是推高金价的重要动力,黄金价格以美元定价,如果美元贬值,黄金价格必须相应上涨才能保持一定的价值。2000年美国经济衰退时期,美国庞大的双赤字问题持续打压美元,同时,恐怖袭击事件、伊拉克战争等地缘政治因素也打击了美元人气。2002～2003年以来,美元兑主要货币不断创出多年新低,同期黄金价格不断高企。另外,美元资产价格的下跌,也凸现了黄金的保值功能,投资者的资金从虚拟资产流向包括贵金属在内的商品资产,进而形成黄金牛市的推力。尤其是2000年起,美国M3供给增长了2.3万亿美元,出现了美国历史上前所未有的信贷扩张时期,美国政府以钞票数量增加面对市场,进而导致美元持有者纷纷抛售美元,资金流向了其他货币,货币供应的“失衡”使得黄金价格的心理恐慌性上升。
图2-12伦敦定盘金和美元指数年度相关性变化
从图2-12中可以清楚地看到,美元和黄金的这种关系在某些年份表现得并不明显。因此,我们相信,这种负相关关系是自我形成的,某个年度的相关性强度只是看投资者参与美元和黄金市场的程度。这种冲击呈线性,对美元金价变化的效果是间接的,一般通过
买入黄金对美元做对冲产生。在具体的问题方面,
投资者对美元和黄金之间这种负相关关系不能视而不见,特别是它对黄金市场有重大影响的时候。1999年,黄金开始恢复上涨走势,美元走弱对黄金上涨起到相当大的作用。统计表明,2002、2003和2004年黄金的上涨幅度分别为23.9%、21.7%和4.9%,在此期间美元指数下跌对其上涨的影响功
不可没。不过,2005年黄金涨幅达到17.1%,而这一年美元却走出同步上升行情,美元与黄金的相关系数为+51.7%,这表明在该年黄金上涨的行情中美元因素极为弱化,但也就在这一年,黄金所形成的跨年度行情是1999年以来涨幅最为突出的一年。
2.基金行为与黄金的关系
在国际投资市场中有各种类型的投资、投机基金。这些基金有良好的研究能力及市场把握能力,基金交易行为也五花八门、种类繁多。有投机性质的、投资性质的、在商品市场或商品期货衍生品市场进行套利交易的,还有直接与现货企业或有现货背景的企业进行联合协作完成期市运作的等等。这些基金资金量巨大,动辄几十亿美金,甚至上百亿美金,他们通过长期的研究,通过一些富有操作经验的基金经理将旗下委托的大量投资基金运作于市场之中。
在黄金市场的交易中,也显现出基金操作下的黄金价格走势特征。值得注意的是,正是由于基金投资者的长期关注和介入,才使得金价的波动呈日趋理性化的特征,而正是在这种理性化的特征中,基金投资者才发现并完善了众多诸如套期保值、套利等市场特有的交易模式。
下面介绍美国期货交易委员会（CFTC）公布的每周黄金市场基金持仓以及商业持仓情况中影响黄金价格走势的几个因素。
美国期货交易委员会（CFTC）是监管期货和期权交易,促进市场免于虚假交易的权力部门。完成此项任务的措施之一就是CFTC的市场监管项目,它的职责在于监管市场,防止某个交易商的头寸大到足够导致价格不再正确反映供需状况。为了监控,CFTC制定了大户报告制度。期货交易所的结算会员、期货经纪商和境外经纪商必须每天向CFTC提交持仓报告。CFTC负责收集所有的期货合约持仓构成数据,这个数据库的一部分会在CFTC的COT（CommitmentsofTradersreport）持仓报告中公布给公众。CTFC持仓报告中影响价格的因素分别是：
持仓量（openinterest）：指所有已经建立、但还没有通过反向交易、交割等平仓的期货期权合约的总和。所有多头的持仓量应该等于所有空头的持仓量。
报告持仓（reportablepositions）：期货交易所的结算会员、期货经纪商和境外经济商向CFTC报告的大额持仓量之和要占到合约总持仓的70%～90%。
商业和非商业交易者（commercialandnon-commercailtraders）：如果交易者持有某商品期货的仓位是为了套期保值,并通过与CFTC签订书面的确认文件CFTCForm40,最终被确认为商业持仓。该文件中将商业持仓认定为从事商业活动,并通过期货和期权市场进行套期保值的仓位。为了保证对交易者身份的准确认定,CFTC会收集其他关于该交易者市场交易行为的信息进一步确认。商业持仓一般也被认为是较大的套期保值者的持仓。非商业持仓一般指大的投机商,包括管理期货和基金,所以,非商业持仓又常常被称为基金持仓。某些交易者可能在某种商品期货市场上被确认为商业持仓,而在其他的市场上被确定为非商业持仓。但是,单一实体在某一市场上不可能既是商业持仓又是非商业持仓。对于用于多个单一实体的复合型组织而言,每一个独立实体可能会分划为商业持仓或非商业持仓。
非报告持仓（nonreportablepositions）：总持仓减去报告持仓就得到非报告持仓。对于非报告持仓,商业和非商业持仓是无法得知的,非报告头寸一般反映的是较小的交易者持仓。
跨期套利（spreading）：是衡量每个非商业交易者持有的跨期套利部分。跨期套利持仓指每一个非商业交易者持有的等量多头和空头期货头寸。
此外,COT报告还对交易者数量和持仓集中度等数据做出统计。正是由于COT报告中详实的信息才为投资者透析黄金变化、把握市场节奏提供了机会。
3.股市与黄金的关系
股票市场是经济的“晴雨表”,当经济运行良好时,投资者更愿意从股市中投资获利,所以往往在股市上升时金价疲软,而当经济运行状况较差、股市下跌时,金价一般呈上升趋势。美国股市与商品价格已多次演绎跷跷板的关系,20世纪发生了3个商品大牛市（1906～1923年、1933～1953年、1968～1982年）,平均每个牛市持续17年多一点。在这3个商品大牛市期间,对应的情况是美国股市的长期熊市和通货膨胀的长期上升。
进入21世纪,国际商品价格再度呈现上涨格局。目前以原油、金属和部分农产品为代表的全球性商品大牛市自2000年至今,已经持续了7年多。由于高科技泡沫破灭,美国股市自2000年创出新高后开始处于调整下跌过程中,特别是纳斯达克（Nasdaq）指数,目前仅为历史高点的1/2。作为股票的替代投资手段,黄金价格与美国股市也曾呈现较高的负相关关系,图2-13为1985～2005年间道琼斯指数与金价的对比图,Nasdaq指数和S&P500指数与金价走势的对比基本相似,在美国股票市场历史性大牛市里,金价正走在长达20年的漫漫熊途之上。
图2-13黄金与道琼斯指数比较图
通过相关性统计分析（如表2-1所示）,我们可以看到,黄金与股市的负相关关系虽然并不明显,但从长期趋势看,两者走势的背离还是能够说明一些问题的。另外,造成统计数值偏低的主要原因在于黄金价格变动与股票指数之间存在时间差,也就是说,资金在进出股市与黄金或其他市场时需要一定的时间进行资金的转账与调拨。因此,从这一角度分析可以得出以下结论：一是目前黄金能有效规避股票风险；二是其走势在大多数情况滞后于股票市场；三是投资者在判断黄金价格走势时可以用股市作为其中的参考因素。
表2-1股市与黄金的统计分析
1985年1月～2005年7月伦敦定盘金道琼斯指数S&P500指数纳斯达克指数
伦敦定盘金1.0000000
-0.5394807-0.5911808-0.5760485
道琼斯指数-0.539480710.98338180.90420323
S&P500指数-0.59118080.9883381810.94762785
纳斯达克指数-0.5760480.904203230.947627851
4.黄金与相关商品的关系
（1）原油与黄金的关系
在人类社会中,无论是过去还是现在,黄金和石油都扮演着极其重要的角色。黄金是公认的硬通货,而石油自工业革命以来,成为现代社会的血液。黄金和石油在价格波动上有相似之处。长期以来,虽然金价与油价的涨跌幅度不尽相同,但二者却有着千丝万缕的联系。当国际油价大涨时,金价往往也随之上涨；而国际油价低迷时,金价亦常常走低（如图2-14所示）。
图2-14黄金与原油走势比较图
尽管金价和油价大体上呈正向关系,但需要补充的是,这种现象并非绝对。之所以出现这样的情况,有各种复杂的原因。
例如1975年后,当油价维持在第一次世界石油危机带来的高价时,金价却下滑了两三年才开始上涨,并突破了原来的最高价。从1975年到1976年初,通胀率高涨引发了高利率,加之石油危机重创,高失业率和破产风潮席卷西方世界,与通胀密切相关的金价伴随着其他物价的跌落也开始滑落。20世纪70年代初的金价飙升中不乏对黄金的投机需求,为了阻止对黄金的投机,美国财政部宣布拍卖部分黄金储备,国际货币基金组织也采取相同措施,并要求其成员国用特别提款权取代黄金作为记账单位,不仅增加了黄金市场上的供给,还减少了某些国家对黄金的需求,导致金价背离高油价,不升反跌。
另一次油价和金价比较明显的背离出现在世纪之交。其间,石油价格的涨势虽然不及上世纪70年代,但已明显开始上涨,走出了长达20年的低迷期。与此相反的是依然低迷的金价,1999年8月甚至达到了近20年来最低价位每盎司252美元。即使由于“9?11”事件短期急速上扬,价格仍很快回归低价位区间,大部分时间在每盎司255～300美元区间徘徊。这次金价和油价背离最主要的原因是多国央行抛售黄金储备,特别是欧洲国家的央行。继1999年世界银行与瑞士银行宣布抛售黄金后,英国央行也抛售了其储备黄金中的415吨,黄金价格应声下跌2%。黄金市场每个月吸纳25吨黄金影响不大,但是若各国央行或其他部门已认可和估算的出售黄金的数量加起来,则市场每年需吸纳450吨到550吨黄金,黄金市场上供大于求,黄金价格自然低迷。
从历史数据来看,金价和油价的波动存在一种非确定数字比例的正向联动关系,主要是金价和油价都受美元汇率、通货膨胀、石油输出国的市场操作以及国际重大政治事件这几大因素的影响。我们可以通过其中一种价格的涨跌,结合当时的主导因素来判断另一个的价格走向。当然,这种关系并不是绝对的,当某个独立的因素影响程度比较大,压过了金价、油价的共同影响因素时,黄金和石油价格的运动趋势可能会发生背离。但从长远来看,黄金价格和石油价格同向运动的趋势比较明显,而且持续时间很长。
（2）白银与黄金的关系
图2-15显示了1968年以来金银月平均价格之间的变化趋势。统计分析也表明,金银价格之间的变动确实存在着长期、稳定的联系。即：金价对银价有影响,而不是银价对金价有影响。进一步的分析表明,在金银价格关系稳定的时期内,金价对银价的影响有所加强,而后者对前者的影响有所减弱。这一点也正是这几年市场价格变动的主要特征。2006年金价的主要变动（5月的下跌和10月后的恢复）影响了银价的走势,而2001年末和2002初银价的变动似乎没有以相同的方式影响金价。
由于驱动金银两个市场的基本因素不同,预计金银之间将继续持续的微弱关系。例如,20世纪80年代末、90年代初生产商在金市的套期保值使金产量上升,这对金银价格变化差距的影响并不是偶然的。同样,金市在20世纪90年代初,官方售金为市场提供了大量稳定的供应。官方售银目前也成为了白银供应的一个主要组成部分,这是由于自1998年来中国政府售银猛增的结果。
图2-15黄金与白银走势比较图
因此,虽然有证据表明金银价格之间存在着一定程度的相关性（这种相关程度正在减弱）,我们却不能断言金银两个市场一定存在着互动关系。因为市场价格完全可能发生偶然的、相似的变动。实物投资对金市的影响更具有规律性和重要性,而对银市的影响具有偶然性和不稳定性,这就继续了两个市场的分化。1997年金银价格出现反向变动的现象,这是银市自身情况的变动引起的,这一年由于BerkshireHathaway的购银使得银市按其自身的动力发展。
